BRasil: Déficit fiscal em 2016. A perda do Grau de Investimento está mais próxima.

Os ativos de risco estão iniciando a semana com leve viés de aversão a risco. Na reunião dos Bancos Centrais em Jackson Hole, promovida pelo Fed nos EUA no final de semana, não houve uma demonstração mais clara e agressiva da necessidade de alterar o plano de voo dos principais bancos centrais ao redor do mundo. Assim, ficou a impressão de que o Fed ainda poderá elevar sua taxa de juros no curto-prazo, o que retirou algum suporte dos ativos de risco neste começo de semana.

Na agenda do dia, destaque para o Chicago PMI nos EUA. A agenda no Brasil será esvaziada, com destaque para a divulgação do Orçamento para 2016.

Brasil – De acordo com a mídia, o governo decidiu enviar uma proposta de orçamento para 2016 com déficit fiscal primária da ordem de R$25 a R$35 bilhões, após a desastrada tentativa de reviver a CPMF. Eu espero mais uma rodada de reação negativa dos ativos locais após mais um sinal de extrema dificuldade em promover o ajuste das contas públicas do país.

O quadro político local continua instável. Em novas incursões na mídia, o PMDB parece ter abandonado, quase que definitivamente, o apoio incondicional ao atual governo. Após um desastrado balão de ensaio durante a semana, o governo parece ter abandonado a ideia de retornar com a CPMF. Contudo, o orçamento para 2016 parece apresentar um “rombo” de R$130 bilhões que, por hora, não se sabe ao certo como será compensado. Em suma, o quadro político local apresenta piora a cada novo dia, enquanto o ajuste econômico se mostra de difícil implementação, especialmente no tocante as contas públicas.

Neste ambiente, a despeito de melhoras pontuais, em muito lideradas pelo cenário externo e por ajustes de posições, os ativos brasileiros devem manter uma tendência negativa, com alta volatilidade e sem sinais consistentes de uma recuperação mais estrutural.

Europa – As vendas no varejo da Alemanha apresentaram alta de 1,4% MoM em julho, acima das expectativas do mercado e após revisão altista relevante do mês anterior. A primeira prévia do CPI de agosto mostrou uma inflação a 0,2% YoY, o mesmo nível do mês anterior mas acima das expectativas de 0,1% YoY. Os dados recentes mostram um cenário de crescimento ainda saudável e inflação relativamente estável, a despeito da recente turbulência nos mercados financeiros globais.

Japão – A produção industrial do país caiu 0,6% MoM em julho, abaixo das expectativas de alta de 0,1% MoM. O crescimento do país deve ser um dos mais afetadas nas grandes economias do mundo pela desaceleração da China. Por hora, o BoJ tem sinalizado tranquilidade em relação ao cenário para o país.

Externo – O final de semana foi de poucas novidades relevantes até o momento, exceto pelo anuncio de medidas pontuais na Turquia para lidar com os desafios de curto-prazo trazidos pela China e pela perspectiva de alta de juros nos EUA. A Turquia segue o caminho da Indonésia que, na semana passada, anunciou medidas estruturais visando atrais capital externo para projetos estruturais de longo-prazo. A proatividade dos governos emergentes, em meio a um cenário de pressão sobre suas economias e seus ativos, é um importante passo para a estabilização da economia mundial e dos mercados financeiros globais.

Após uma semana de elevada volatilidade e incerteza, acho válido usar o atual momento para algumas reflexões em relação ao cenário global. Eu hoje vejo dois caminhos que a economia mundial possa seguir, sem ter uma conclusão mais objetiva de qual será o caminho trilhado daqui para frente:

Cenário 1 (probabilidade de 65%): A economia dos EUA e da Europa continuam saudáveis. O Fed e o ECB promovem ajustes finos em suas políticas monetárias. Na China, a economia desacelera dos 7% de crescimento, para algo em torno de 6%. O PBoC adota postura mais agressiva na condução de sua política monetária, o governo acelera os projetos fiscais e a economia se estabiliza em um patamar mais baixo de crescimento, mas sem um “pouso forçado”. Os países emergentes crescem menos no curto-prazo, mas com medidas locais e reformas estruturais, conseguem estabilizar suas economias e seus mercados.

Cenário 2 (probabilidade de 35%): A crise na China é muito mais grave do que o imaginado. Estamos apenas no meio do caminho de um processo mais dramático de desaceleração da economia. Em um ambiente desestabilizador na China, os países emergentes, já demonstrando fragilidade de fundamentos, entram em uma espiral mais agressiva de deterioração. Neste ambiente, as economias dos EUA e da Europa são contagiadas pelo resto do mundo e entram em um processo de desaceleração mais clara. A situação piora, os bancos centrais são obrigados a reagir ao redor do mundo de maneira mais agressiva. O cenário piora muito antes de melhorar.

Posição – Diante deste quadro de incertezas, acredito que o momento seja de manter uma exposição a risco baixa e tentar se apropriar de assimetrias apresentadas pelo mercado. A volatilidade alta acaba proporcionando oportunidades de posicionamento (alocação a risco) mais táticas em dias que aparentem movimentos excessivos de preços que, em muitos casos, são gerados devido a questões técnicas de mercado.

Eu ainda vejo espaço para uma alta estrutural do dólar no mundo e estarei olhando oportunidades de alocar risco nesta direção. Contudo, no curto-prazo, as moedas de G10 parecem apresentar uma oportunidade mais clara do que as moedas emergentes, que já passaram por um processo de depreciação relevante no último mês. No longo-prazo, contudo, a apreciação do dólar deve ser dar perante G10 e EM.

Não tenho convicções no mercado de juros em G10 nos atuais níveis, mas um leve viés tomador de taxas nos EUA. Vejo valor nas bolsas da Europa, mas as incertezas de curto-prazo requerem posições via estruturas de opções com perdas limitadas ao prêmio. Com a recente alta de volatilidade nestes mercados, algumas estruturas vendidas em vol com prazo mais longos podem fazer sentido. Os ativos emergentes (FX, RV, juros locais e crédito) devem continuar sobre pressão. Uma postura mais agressiva dos BCs ao redor do mundo, contudo, pode trazer algum alívio pontual a esses ativos.

No Brasil, vejo valor na parte curta da curva (Jan17, FRA 2016), mas as incertezas locais podem continuar pressionando a parte longa, mantendo a curva mais “steepada”. Movimentos mais bruscos nesta direção, assim, podem acabar impedindo o bom desempenho dos vértices mais curtos. Acredito que o BRL deveria tentar trabalhar em torno de 3,5-3,6 no curto-prazo, mas o rompimento do 3,6 pode levar a moeda local a buscar um novo patamar de equilíbrio, mais alto do que os atuais. A tendência de longo-prazo ainda é de um BRL mais fraco do que os atuais.