Goldilocks -> Relaftion

Brasil – A pesquisa Focus do BCB trouxe novas revisões baixistas para a inflação e o PIB, para os anos de 2017 e 2018.

O presidente do BCB voltou a dar um tom de tranquilidade em relação ao cenário corrente para a política monetária.

Segundo os sinais emitidos por Ilan, os vetores cíclicos para a queda da taxa Selic parecem se sobrepor, de maneira cada vez mais clara, as incertezas que o cenário pode apresentar.

Como comentado no final de semana, o noticiário político parece trazer menos novidades relevantes, o que ajuda a acalmar os ânimos dos investidores.

Neste ambiente, o dia foi de bom desempenho da curva de juros, a despeito da pressão verificada no exterior, com a abertura de taxa das treasuries e a alta do dólar no mundo. Interessante observar o movimento continuo de queda das inflações implícitas, que estão reagindo a uma inflação corrente baixa, as expectativas de inflação baixa até fins de 2018 e aos sinais de que a meta de inflação será reduzida em breve.

Externo – A semana começou com alguns sinais de “reflation” (alta nas taxas de juros, alta nas bolsas, alta nas commodities metálicas não preciosas, queda nas commodities metálicas preciosas e etc), exceto pela queda no preço do petróleo. De maneira geral, prevalece um ambiente de “goldilocks”, como tenho comentado neste fórum nas últimas semanas. As bolsas dos EUA atingiram novas máximas históricas, o dólar apresentou alta generalizada, ajudado pela abertura das taxas de juros nos EUA.

O discurso de Dudley – importante membro do Fed – ajudou a dar ímpeto a estes movimentos. Dudley manteve o tom apresentado por Yellen na semana passada. O Fed parece cada vez mais sensível aos níveis do mercado de trabalho, mantido as demais variáveis constantes. Dudley acredita que a recuperação econômica será mantida e a inflação voltará a subir. O nível do emprego tem sido cada vez mais apontando como determinante neste processo.

Além disso, no final da semana passada, O Tesouro Americano apresentou algumas propostas para a “desregulação” bancária. Caso colocada em prática, as medidas seriam capazes de estimular o crescimento, induzir a inflação e dar suporte as taxas de juros no país.

Segundo o Deutsche Bank:

Last week’s Treasury report on core principles for regulating the United States financial system contain reform recommendations that are significant both to our macro outlook and to valuation of a broad spectrum of financial instruments. From a macro perspective, implementation of the Treasury’s recommendations could strengthen the credit impulse, contribute to more rapid growth and drawdown of remaining labor market slack, and help boost inflation toward the Fed’s target. These effects would be supportive of our macro view for moderately higher yields and a higher term premium. From a pricing perspective, the primary effect of these measures is to essentially remove Treasury holdings as a “binding constraint” on the balance sheet. This should cause compression of liquidity premium in the pricing of assets that have been distorted by high balance sheet costs relative to low asset returns.

Macro implications

Our colleagues in Global Economics have observed a number of parallels between the current economic environment and that during the middle portion of the 1960s. The narrative goes that during this period, unemployment declined to well under 4%, relative to concurrent estimates of NAIRU of 5.6-5.7%. However, core PCE remained stubbornly low for an extended period. Ultimately, however, inflation turned up significantly. The apparent catalyst was fiscal stimulus, which drove the structural deficit from 0.7% of potential GDP to a nadir of 3.9% of potential GDP from 1965 to 1968.

From this perspective, dramatically declining expectations of the viability of fiscal stimulus suggest that the parallels might end there. To the extent that fiscal stimulus is not viable in the current political environment, inflation might be left to rise over time given further tightening of labor markets, with the Fed mechanistically pushing short rates higher to their current long term estimate of 3%.

We note, however, that the more powerful credit impulse which might be unleashed by the Treasury’s suggestions for financial reform could constitute a catalyst for more robust growth and a more rapid erosion of remaining slack in the labor market. This could push inflation up towards target and allow the Fed “space” to raise rates in a fashion more consistent with the dots than with current market pricing. This would support our core views for a recovery of inflation, moderate increases in market yields, and a restoration of the term premium.

Portfólio – Minha visão permaneceu inalterada nos últimos dias. Continuo vendo um cenário relativamente construtivo para a economia global, que vem sendo erradamente expressado (até o momento) via juros tomados nos EUA. Nos atuais níveis de preço, existem hedges extremamente baratos para serem incorporados ao portfólio.

Mantemos um viés positivo para a parte curta da curva de juros local. Temos administrado tamanho e os instrumentos da posição. Continuo gostando de hedges para qualquer eventual deterioração do cenário local, via estruturas de opção de dólar, e na inflação implícita, na parte intermediária da curva.