Relatório Semanal de Asset Allocation:

A última semana teve como destaque o IPCA-15 e as Notas do Copom, no Brasil.

O IPCA-15 apresentou mais uma surpresa positiva (baixista) para a inflação (0,31% m/m e 5,94% em 12m meses, cerca de 7bps abaixo das expectativas). Mais importante do que a leitura do número cheio foi a análise qualitativa extremamente positiva do indicador.

A inflação de serviços dessazonalizada veio em patamar bem confortável (rodando a 4% na média móvel trimestral anualizada). Extrapolando o comportamento recente da inflação de serviços, podemos ter um IPCA mais próximo de 4% em 2017. O índice de difusão de serviços ficou em patamar abaixo da média histórica. Economia fraca e desemprego em elevação devem manter a inflação de serviços em patamar confortável.

As Notas do Copom trouxeram poucas novidades em relação ao comunicado após a decisão. Ainda vemos um cenário de juros estruturalmente mais baixos no país. Dessa maneira, mantemos nosso ciclo atual de mais +3 quedas de 75bps, +2 quedas de 50bps e +1 queda de 25bps, levando a Selic a 9,5% (em outubro/17).

A ata dá mais ideia de que houve antecipação do ciclo do que ampliação do orçamento. Entretanto, devemos mencionar que em relação ao RI, houve uma ligeira queda na Selic de mercado (de 9,75% para 9,63% em 2018 e de 10,5% para 10,25% em 2017) e mesmo assim as projeções de inflação ficaram melhores que as projeções do RI. Adicionalmente, o cenário de referência está projetando que o IPCA atinja 3,4% em 2018 (vs. 3,6% no RI): pode ser antecipação de ciclo para atingir a meta, mas não dá para excluir ampliação de ciclo por essa projeção. Numa regra simples de três para a sensibilidade do IPCA aos juros, estimada tempos atrás pelo BC em 30bps de IPCA para cada 100bps de Selic, teríamos adicionais 350bps de corte (devemos lembrar quer essas sensibilidades podem mudar com novas reestimações dos modelos).

Observamos um reconhecimento do qualitativo melhor da inflação e da atividade mais fraca, assim como foi no comunicado. Segundo o BCB, o motivo de cair -75bps: “entanto, o Comitê avaliou que as condições para reduzir a taxa básica de juros para 13% já nesta reunião estavam presentes em função do processo de desinflação mais disseminada e atividade econômica aquém do esperado, em ambiente com expectativas de inflação ancoradas. Essa decisão contribuiria desde já para o processo de estabilização e posterior retomada da atividade econômica, sem que isso exigisse desvio em relação ao objetivo de levar a inflação para a meta de 4,5% em 2017 e 2018. Os membros do Comitê julgaram, também, que essa decisão era compatível com sua comunicação, que favorece explicitar condicionalidades econômicas sobre a evolução da política monetária, o que melhor transmite a racionalidade econômica que guia as suas decisões”.

Nos EUA, a posse de Trump foi o destaque da semana. Trump manteve um tom agressivo, arrogante e, de certa forma, protecionista, não muito diferente do que foi visto na campanha eleitoral. Para aqueles que esperavam um tom mais sóbrio e conciliador, seu discurso foi uma decepção. Para quem esperava um pouco de mais do mesmo, o discurso foi neutro, em linha com as expectativas. O pouco que já foi divulgado na página oficial da Casa Branca (e nas primeiras medidas assinadas pelo presidente) mostra que a política econômica apresentada na campanha eleitoral será um dos focos deste início de governo. É verdade que faltam detalhes, mas os eventos recentes em nada alteram o cenário que temos trabalhado nas últimas semanas.

De maneira geral, nos EUA, ainda vemos um cenário de crescimento estável (2%-2,5%), com flutuações em torno da tendência. O hiato do produto nos parece praticamente fechado, com um mercado de trabalho muito próximo do pleno emprego. Este ambiente já aponta para um cenário de inflação ascendente.

No resto do mundo, nas principais economias, o ciclo econômico ainda se encontra em um estágio muito anterior ao estágio avançado do ciclo americano. O hiato do produto ainda se encontra muito aberto (no geral, mas já existem exceções), com um mercado de trabalho em recuperação, saudável, mas muito distante do pleno emprego. O crescimento se encontra estável e em recuperação, mas ainda baixo e incipiente. A inflação começa a dar sinais de ascensão. O risco de deflação foi afastado, mas ainda estamos longe de um processo inflacionário. Grande parte da alta recente dos índices de preço pode ser explicada por fatores não recorrentes, como a alta do petróleo e das commodities em geral.

Na China, o PIB do 4Q ficou acima das expectativas do mercado, com crescimento de 6,8% a/a (expectativas de 6,7% a/a). Contudo, os dados de atividade econômica de dezembro apresentaram um desempenho misto. A produção industrial ficou abaixo das expectativas (6,0% a/a vs 6,1% a/a), o FAI decepcionou (8,1% a/a vs 8,3% a/a) mas as vendas no varejo superaram as expectativas (10,9% a/a vs 10,7% a/a).

O cenário para a economia do país continua a ser de um crescimento relativamente estável no curto-prazo (1 a 3 meses), mas com grande potencial de desaceleração no médio prazo (3 a 6 meses). A recente mudança de postura por parte do Banco Central Chinês (PBoC), e do governo em geral, que vêm tentado administrar bolhas em mercados específicos (imobiliário, Bitcoin, Commodities, e etc), além postura mais proativa na administração da depreciação cambial, que vem mantendo a liquidez e os juros de mercados mais elevados, quase que certamente irão levar a uma desaceleração da economia.

Impressiona-nos como o país apresentou uma estabilização apenas marginal e frágil, mesmo frente a uma nova rodada de estímulos fiscais e de crédito nos últimos meses. Isso confirma um cenário de “dimishing returns” deste tipo de política econômica nesta fase do ciclo chinês. Este ambiente mostra que a economia da China está muita próxima de um ponto de inflexão, em que um menor crescimento deverá ser obrigatoriamente tolerado. Ainda não vemos motivos para acreditar em uma crise aguda no país, pois a economia sendo mais planejada do que as demais economias do mundo permite um controle maior do processo de desaceleração, pelo menos no em curto espaço de tempo. Contudo, este cenário não pode ser descartado, e cresce a cada novo dia, à medida que os ajustes necessários não são implementados.

Alocação/Estratégia:

Mantemos nossas convicções inalteradas.

Nossa estratégia de manter recomendações acima da média para o mercado local de juros - porém recomendações mais neutras para o mercado de câmbio e renda variável - está colhendo resultados. A decisão do Copom em reduzir a taxa Selic em 75bps na semana passada corrobora nossa visão de juros estruturalmente mais baixos no país ao longo dos próximos meses.

No mercado de juros, vemos espaço para um processo estrutural de queda de taxas no Brasil. Este processo, porém, não será linear, mas sim pontuado por momentos de incerteza e instabilidade. Diante do nosso cenário de inflação e crescimento, contudo, em um ambiente em que o ajuste fiscal avança no Congresso, ficamos confortáveis com esta recomendação.

No mercado de câmbio, a despeito de um cenário confortável para o balanço de pagamentos, trabalhamos com um cenário externo favorável ao dólar do mundo, o que deveria concentrar os ganhos na moeda brasileira em períodos curtos de tempo. Assim, optamos por manter postura tática e não buscar posições estruturais na moeda brasileira.

No mercado de renda variável, vemos espaço para o aumento dos fluxos para esta classe de ativos, à medida que a melhora dos fundamentos se consolide. Já vemos valor em alguns setores da bolsa local, mas entendemos que precisa haver uma melhora no humor dos investidores no tocante as perspectivas de crescimento do país.