Relatório Mensal:

Pano de fundo global:

O mês de julho é sazonalmente marcado pela baixa liquidez dos mercados financeiros globais, fruto do verão no hemisfério norte e das férias nesta parte do mundo. Na ausência de novidades relevantes no cenário, este período costuma ser marcado pela apreciação dos ativos de risco de maneira geral, e a busca por ativos de carrego, ou o “carry trade” no termo em inglês, em especial. O mês julho de 2017 não foi diferente.

Em relação ao cenário econômico, vimos poucas mudanças substanciais em relação aos últimos meses. A economia mundial cresce a taxas saudáveis, a inflação no mundo desenvolvido segue baixa, a despeito dos sinais de aceleração lenta e gradual. Com este pano de fundo, os bancos centrais das principais economias do mundo mostram disposição e dar continuidade ao processo de normalização monetária, porém de maneira extremamente gradual. Este ambiente, assim, tem permitido que as condições financeiras globais permaneçam frouxas.

Reforçamos aqui a mensagem do mês passado. Ainda parece cedo para prever uma reversão completa das tendências que prevaleceram no primeiro semestre. Contudo, com a posição técnica muita mais “leve”, “limpa” e pouco consensual na direção da normalização monetária e nos conhecidos “reflation trades” e “Trump trades”, e um sinal cada vez mais claro por parte dos bancos centrais no G10 na direção de políticas monetárias menos expansionistas, podemos estar diante do começo de novas tendências para os ativos de risco neste segundo semestre do ano.

É importante lembrar que há quase uma década os investidores não se veem diante de um movimento coordenado de aperto monetário, com consequente (talvez esperado) aperto das condições financeiras. O movimento por parte dos BCs será extremamente gradual e bem comunicado. É bastante provável que movimentos de “stop-and-go” venham a ocorrer, ou seja, momentos de aperto monetário sendo seguidos de alívio, mesmo que na comunicação, em reação a movimentos mais acentuados de correção dos ativos de risco (vamos lembrar que o Fed foi obrigado a fazer uma enorme pausa entre a primeira alta de 25bps nas taxas de juros e a segunda elevação, após uma reação negativa dos ativos de risco e uma “mini crise” na China e nos mercados emergentes).

Os ativos de risco como um todo continuam em níveis historicamente elevados, com as volatilidades realizadas e implícitas em níveis nunca antes observados. O processo de normalização monetária não necessariamente irá causar reverberações negativas ao redor do mundo. Ainda podemos experimentar um momento prolongado de estabilidade econômica e financeira.

Todavia, a história mostra que momentos como o atual requerem cautela, posições mais neutras, frente a preços menos atrativos, e a busca por hedges, que ainda se mostram baratos nos atuais níveis.

Brasil:

Os ativos locais se favoreceram do cenário externo estável e construtivo. Além disso, o recesso parlamentar permitiu que os ruídos políticos fossem reduzidos ao longo do mês. Assim, seguimos em um ambiente de inflação baixa, perspectiva de cortes adicionais na taxa Selic e contas externas saudáveis. O crescimento mostra sinais de estabilização, mas a recuperação continua aquém da esperada. Não há, ainda, sinais mais consistentes de recuperação sustentável da economia. Além disso, as contas públicas continuam preocupantes, não apenas devido as surpresas negativas de crescimento e arrecadação no curto-prazo, como também fruto das perspectivas futuras, na ausência de reformas estruturais mais arrojadas, como a Reforma da Previdência.

As contas públicas continuam a ser um grande problema para o país, que nem mesmo os avanços cíclicos da economia estão sendo capazes de acobertar. Na ausência de reformas estruturas, como da Previdência, a situação tende a piorar exponencialmente a cada novo ano, na ausência de uma aceleração sustentável do crescimento. O governo ainda batalha pela sua sobrevivência, mas acena para a possibilidade de retornar o debate da Reforma da Previdência. Será este cenário crível? Os próximos meses serão fundamentais nesta frente de batalha.

Alocação/Estratégia:

Mantemos recomendações neutras (em relação aos benchmarks de cada portfólio) nas principais classes de ativos locais.

Fundo Icatu Vanguarda Macro Fundo de Investimento Multimercado:

O Fundo manteve posição na parte curta da curva de juros, administrando tamanho e instrumentos. Continuamos com exposição a este tema. Ainda vemos espaço para o fechamento das taxas curtas de juros no país, ajudadas por um cenário de inflação baixa, expectativas de inflação ancoradas, crescimento fragilizado e demais variáveis estáveis.

Adicionamos uma posição comprada em inflação implícita na parte intermediária da curva. A despeito de ainda trabalharmos com um cenário de inflação baixa neste e no próximo ano, vemos como excessivamente baixos, tanto para os padrões históricos como para os riscos que vislumbramos no cenário, os prêmios de inflação embutidos na curva.

Continuamos sem exposição estrutural relevante nos mercados locais de câmbio e bolsa.

Mantemos posição tomada nas curvas longas de juros de alguns países de G10. Adicionamos pequenas posições compradas em volatilidade tanto no mercado de juros dos EUA quanto no mercado de bolsa do país. Acreditamos que o processo de normalização monetária nas principais economias do mundo irá continuar, mesmo que de forma gradual. Acreditamos que pouco disso esteja precificado nas curvas longas de juros. Além disso, vemos uma assimetria razoável a compra de volatilidade em algumas classes de ativos do exterior.