Relatório Semanal de Asset Allocation:

Cenário Econômico:

Três temas dominaram a semana: (1) Alta nas taxas de juros nos EUA, (2) Eleições no Brasil e (3) Corte de compulsório na China.

No cenário internacional, a semana passada foi marcada pela confirmação de um pano de fundo que acabou virando base para o desempenho dos ativos de risco nos últimos dias. Os números de emprego nos EUA mostraram uma criação robusta de vagas de trabalho em setembro, a menor taxa de desemprego desde a década de 60 e a continuidade do processo de elevação da remuneração dos trabalhadores.

Estes números reforçam a necessidade da continuidade do processo de normalização monetária nos EUA, seguindo uma tendência que parece ser cada vez mais global. Ao levarmos em consideração economias menores, também vemos um processo semelhante de aperto do mercado de trabalho e pressões inflacionárias. Desde economias europeias desenvolvidas até países emergentes asiáticos que não necessariamente passam por crises cambiais como Argentina e Turquia.

Assim, o cenário internacional nos dá cada vez mais convicção que estamos no meio de um novo ciclo econômico, onde impera uma inflação global mais elevada, e a necessidade de dar prosseguimento a um processo que se mostra cada vez mais global de alta de juros e aperto das condições monetárias em geral.

Achamos interessante observar o bom desempenho dos ativos emergentes ao longo da última semana. Nossa primeira leitura é que como essa classe de ativos acabou sofrendo mais e previamente que as demais, nesse momento estão apresentando desempenho mais positivo. Caso prevaleça o cenário acima e caso observemos uma pressão negativa em outros ativos de risco, a correlação maior deve retornar e, inevitavelmente, veremos novas rodadas de pressão nos ativos emergentes.

No Brasil, Jair Bolsonaro saiu do primeiro turno como franco favorito para se tornar presidente do Brasil. Além de uma expressiva votação, próxima a 47% dos votos válidos, o PSL conseguiu emplacar 52 deputados, a segunda maior bancada da Câmara. De maneira geral, foi uma clara guinada à direita da sociedade na maior parte do país.

Bolsonaro inicia sua caminhada no segundo turno como favorito. O PT terá pela frente um desafio de reverter este quadro, mas saindo de uma base importante no Congresso, onde, no mínimo, poderá desempenhar seu papel de oposição, o que sempre fez com muito acirramento.

Na nossa visão, uma vez confirmada a eventual vitória de Bolsonaro em segundo turno, ou seu amplo favoritismo, existe espaço para uma “lua de mel” entre seu governo e o mercado, já que sua equipe econômica irá buscar uma agenda positiva em um primeiro momento, mesmo que sua implementação seja difícil.

A melhora dos ativos locais, contudo, será cerceada pelos eventos globais que vêm sendo amplamente comentados neste fórum nas últimas semanas.

Na China, o PBoC anunciou um corte de 1pp do Reserve Requirement (compulsório). Uma queda no RR já era esperada, mas a magnitude foi maior do que o esperado. Temos que ler a medida de duas formas. Primeiro, é mais uma medida agressiva e positiva na direção de estabilizar o crescimento econômico em meio à “guerra comercial” e a sinais evidentes de desaceleração da economia. Segundo, o timing e a magnitude da medida mostram algum “desespero” do governo com a real situação econômica do país e pode ligar um sinal de alerta que a desaceleração está sendo maior do que a imaginada.

Alocação/Estratégia:

A despeito da sinalização de um desfecho positivo no tocante às eleições do Brasil, ainda mantemos um viés mais cauteloso devido ao ambiente externo mais desafiador. Entendemos que possa existir um movimento tático, de curto-prazo, positivo para os ativos locais, mas temos dúvidas em relação à duração deste movimento.

Assim, preferimos expressar esta visão através das micro-alocações, ou seja, na escolha dos gestores de cada classe de ativos, ao invés de macro-alocações mais agressivas em cada classe de ativo.

Em termos de classes de ativos locais, acreditamos que poderemos ver um “bull flattening” adicional da curva de juros, com queda das inflações implícitas. A médio-prazo, ainda gostamos estruturalmente da compra de inflação implícita e na necessidade do início de um ciclo de alta de juros no país. Por diversas questões locais e globais a inflação baixa ficou para trás e teremos inflações mais elevadas, mesmo que não extremadas, nos próximos meses, quiçá, anos.

No mercado de câmbio, a posição técnica pode levar o Real para patamares mais apreciados, mas acreditamos que dificilmente teremos uma tendência mais estrutural de apreciação da moeda. Acreditamos que exista um "piso” para o dólar contra o Real, mas não nos arriscamos a dizer qual seria (3,8? 3,7? 3,6%).

No mercado de renda variável é onde vemos as maiores oportunidades. Os valuations se mostraram atrativos, as empresas estão desalavancadas, e o mercado com baixíssima exposição a risco.

Juros - Preferimos estar neutros nas curvas nominais e reais de juros, pois vemos o risco/retorno como não atrativo. Vemos pouco prêmio de risco no mercado de juros diante de um ambiente global mais desafiador, eleições internas incertas, um câmbio próximo aos níveis mais desvalorizados da história em termos nominais e uma inflação que parece ter feito o seu piso.

Câmbio - Continuamos sem recomendações estruturais para o mercado de câmbio.

Renda Variável/Bolsa - Assim como no mercado de juros, preferimos estar com posições neutras (ou em torno da média) no mercado de renda variável.

Fundos Estruturados - Continuamos com recomendações acima da média para fundos multimercados. Gostamos de gestores que historicamente conseguem gerar alpha em mercados externos, e/ou que mostrem menor dependência a temas específicos, como a queda de juros no Brasil.

Fundos de Investimento no Exterior - Finalmente, acreditamos que existe espaço para fundos de investimento no exterior com viés neutro ao “beta” do mercado, como fundos long-short neutros, fundos macro, CTA e etc, nos quais a escolha do gestor seja um gerador maior de retorno do que a direção do mercado em si.