Sem tendências, com mais volatilidade.

Mercados & Cenário:

Os ativos de risco continuam focados, no curto-prazo, nos desenvolvimentos do Governo dos EUA mas, especificamente, no tocante as tarifas de importação. A notícia de que o México e o Canadá poderiam ganhar um tratamento especial, caso as negociações do NAFTA avancem, acabaram ajudando o humor global a risco. Além disso, os números globais de crescimento ainda robustos, a despeito de algumas surpresas negativas nas últimas semanas, também ajudam a manter os mercados financeiros globais ainda saudáveis, como comentei neste fórum no começo da semana.

A partir de hoje, teremos uma agenda bastante carregada, com reunião do ECB na Europa e os dados de emprego de fevereiro nos EUA. Estes eventos podem definir como será a dinâmica dos ativos de risco nas próximas semanas.

Ontem, o Beige Book – um relatório elaborado pelo Fed em que “mede a temperatura” da economia dos EUA em cada região do país – mostrou o acumulo de evidência de que o mercado de trabalho no país está robusto e as pressões inflacionárias se acumulando. O relatório confirma nosso cenário base e corrobora a possibilidade de mais do que 3 altas de 25bps por parte do Fed este ano. Continuamos com uma posição tomada em juros nos EUA como a principal posição do portfólio.

Ainda ontem, vimos o Unit Labor Cost ser revisado de 2,1% para 2,4% no último trimestre de 2017, um robusto ADP Employment com a criação de 235 mil vagas de trabalho em fevereiro e mais um elevado déficit na balança comercial de fevereiro. Os dois primeiros números reforçam o quadro de acumulo de pressões inflacionárias. O segundo dá ímpeto ao discurso do Governo Trump de necessidade de medidas protecionistas para “corrigir estas distorções”.

No Brasil, as coletas de inflação continuam apontando para uma inflação corrente extremamente baixa. O mercado já migrou para uma expectativa de mais um corte de 25bps na Taxa Selic, para 6,5%. Os juros devem permanecer neste patamar (ou em torno dele) no horizonte relevante de tempo. Não há novidades relevantes no campo político. A candidatura de Lula parece cada vez mais difícil, Bolsonaro continua liderando as pesquisas de intenções de votos na ausência de Lula.

Dados Econômicos:

Na China, os dados da balança comercial de fevereiro apresentaram grandes distorções devido ao Ano Novo Lunar. Qualquer leitura “crua” desses números, neste momento, pode induzir a erros de análise. Precisaremos esperar os dados de março para entender melhor a dinâmica da economia. Segundo o Citibank>

1. China’s export unexpectedly soared – In dollar terms, the exports growth jumped to 44.5%YoY in Feb, from 11.1%YoY in Jan, much higher than the consensus at 11%YoY, suggesting external demand could be stronger than expected. However, the import growth slumped from high growth (36.8%YoY) in Jan, led by the frontloading effect, to 6.3%YoY because of only 15 work days in Feb owing to the CNY holidays, below the market consensus (Citi: 8.3%YoY, Consensus: 8%YoY). As a result, the monthly trade balance widened to US$ 33.74 bn from US$ 20.34 bn in Jan, far above the consensus at US$ 5.7 bn deficit. After adjusting for today’s trade data, the net capital outflow, on our estimate, based on FX reserves is revised to US$ 17 bn. Taking Jan and Feb data as a whole, the export and import growth posted 24%YoY and 22%YoY growth, respectively, versus 3% and 27% in the same period last year.

Na Alemanha, o Factory Orders apresetou forte queda de 3,9% MoM, muito abaixo das expectativas. Este número costuma ser volátil e de difícil interpretação em meses isolados. Precisaremos de mais “inputs” antes de conclusões mais concretas.

Agenda:

Destaque do dia para a decisão do ECB na Europa.

Visão & Posição:

 Aproveitamos o movimento recente para alongar a posição de NTNB no nosso portfólio local. Assim como o mercado, vemos uma probabilidade alta de mais um corte de 25bps na Taxa Selic. Nos atuais níveis de preço, acreditamos que a curva de juros esteja excessivamente inclinada e as maiores oportunidades estão na compressão dos prêmios da curva longa, visando uma taxa de juros mais baixa por mais tempo.

Adicionamos na semana passada uma posição comprada em EUR para compor o portfólio externo que já era comprado em JPY e vendido em AUD. Utilizamos o mercado de opções, onde vemos a volatilidade implícita em níveis atrativos.

O cenário de déficit fiscal e déficit nas contas externas deverá favorecer o enfraquecimento do dólar contra as moedas de países desenvolvidos. Os problemas domésticos na Austrália, aliados aos ruídos de uma política externa mais combativa do Governo Trump deveria favorecer o enfraquecimento do AUD.

Mantenho a visão de que estamos em uma fase próxima ao final do ciclo econômico nos EUA, momento em que a inflação começa a aparecer. Tenho dúvidas, contudo, se o ciclo é capaz de durar mais 3 a 6 meses, ou mais 12 a 18 meses. Por isso, tenho favorecido um portfólio mais neutro, com a busca constante por hedges e posições descorrelacionadas. Não acredito que seja o momento de manter posições direcionais elevadas na parcela “Long Risk”,/“Long Risk-On” tampouco seja o momento de manter um portfólio mais “Short Risk”/”Long Risk-Off”.

Como já comentei aqui nas últimas semanas, acredito que o ano será de “corridas de 100m” e não de uma “maratona”. A postura tática será ainda mais importante, assim como a escolha ideal das classes de ativos e dos instrumentos (acho que será um ano de muita utilização do mercado de opções, por exemplo).

Acredito que exista espaço para o mercado “comprar a ideia” de que os fundamentos dos mercados emergentes hoje são mais sólidos, os “valuations” mais atrativos e a posição técnica menos comprometida, o que pode favorecer está classe de ativos em detrimentos aos ativos de países desenvolvidos. Isso pode durar enquanto houver um crescimento global sólido. O cenário só irá “virar” de fato para um ambiente mais direcionalmente negativo quando o aperto da liquidez global for forte o suficiente para transformar o ciclo de crescimento na nova fase do ciclo econômico, de desaceleração. Enquanto isso, mantereu uma postura mais neutra.

Mantenho um pequeno portfólio comprado em NTN-B e Bolsa no Brasil. Venho mantendo postura tática no BRL, buscando a venda do dólar em momentos específicos e via estruturas de opção com perdas limitadas.

No portfólio externo, nossa posição “core” ainda é tomada em juros longos nos EUA. Estamos taticamente vendidos em AUD e em S&P via opção. Após as Minutas do FOMC, retornamos a posição comprada em JPY.