Eleição na Itália, Metas na China e baixa inflação no Brasil.
Mercados & Cenário:
Os ativos de risco estão abrindo a semana em tom levemente negativo. A manutenção de uma retórica dura de Trump (nos EUA) em relação ao anuncio de medidas protecionistas e o resultado da eleição na Itália estão, neste momento, ditando o ritmo dos mercados financeiros globais.
Na Itália, uma vez mais, as pesquisas eleitorais falharam em antecipar um forte avanço de partidos populistas. O resultado é de certa forma negativo, mas não totalmente inesperado. O cenário base, a partir de agora, é para a tentativa de formação de um governo, o que deve perdurar por bastante tempo sem uma conclusão óbvia. O DB resumiu de forma clara a situação:
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Na China, o Governo anunciou uma meta de crescimento “em torno de 6,5%”, mas adotou um discurso mais duro em relação ao déficit fiscal. O anunciou confirma uma maior disposição em lidar com problemas, ou excessos, em setores específicos da economia, nem que isso incorra em um menor crescimento no curto-prazo.
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Na Brasil, o grande destaque recente está por conta das surpresas baixistas na inflação. Este pano de fundo levou o mercado a reavaliar a probabilidade de mais uma queda de 25bps na Taxa Selic, para 6,5%, hoje precificada com chances superiores a 60%. Este ambiente tem permitido que os ativos locais, especialmente o mercado de juros e câmbio, apresente desempenho relativo melhor que os seus pares globais.
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A mídia internacional voltou o seu foco no final de semana para os eventos recentes nos EUA, em especial para as declarações de Trump de que irá impor tarifas elevadas de importação para o Aço e o Alumínio. Comentei isso na semana passada e reafirmo minha visão (mais detalhes abaixo/ https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2018/03/trade-war.html).
A China, por ora, está adotando um tom mais conciliador, buscando o diálogo e evitando um conflito retórico mais duro (https://www.ft.com/content/db0106f8-1f7f-11e8-a895-1ba1f72c2c11). Se isso mudar, a situação pode ficar um tanto quanto mais complicada e negativa. A Europa e o Canadá adotaram um tom retórico mais duro, mas parecem ter um poder de barganha menor do que a China.
Na Alemanha, Merkel conseguiu o apoio de coalização para mais um governo, o que era de certa forma esperado e reduz um “risco de cauda” do cenário europeu.
No Brasil, o Estadão traz notícia de que O MDB do atual presidente Michel Temer poderia apoiar Henrique Meirelles, atual Ministro da Fazenda, para vice-presidente da chapa de Geraldo Alckmin, do PSDB, nas eleições de outubro. Por ora, são apenas rumores. Se confirmado, daria a chapa de Alckmin muito tempo de TV e mídia, bastante exposição, além de toda a “maquina” do governo a seu favor, o que nesta eleição, em especial, poderá ter um enorme impacto no resultado oficial.
Voltando ao tema do início deste texto, estamos convivendo com uma economia no pleno emprego nos EUA (o Jobless Claims divulgado na última semana não deixa dúvida disso) e com o hiato do produto fechado (as pressões inflacionárias são cada vez mais evidentes). Neste pano de fundo, o Governo Americano aprovou uma Reforma Tributária em que reduziu substancialmente os impostos e levará a um aumento expressivo do déficit fiscal. As contas externas já apresentam um quadro de déficits elevados. Para encerrar este ambiente, o Governo ainda estuda um Pacote de Infraestrutura, o afrouxamento da regulação bancária visando o estímulo ao crédito e, agora, começa a adotar medidas protecionistas, visando o estímulo à economia doméstica.
De maneira geral, este pano de fundo costuma não chegar a um destino positivo. O protecionismo recente costuma trazer menos crescimento e mais inflação, um “coquetel” que costuma ser muito negativo para os ativos de risco.
Levando em conta o ponto de partida de preços, valuations e posição técnica, além do pano de fundo econômico, a cofirmação do cenário descrito acima pode levar uma depreciação conjunta dos ativos dos EUA, com o dólar (USD), as bolsas e os títulos de dívida (bonds)do país em queda.
Este cenário descrito acima deverá centralizar o debate de curto-prazo. De maneira geral, contudo, como o crescimento global continua robusto e saudável, ainda fica difícil de vislumbrar um movimento mais consolidadamente negativo para os ativos de risco. Caso este vetor mude (para menor crescimento) o cenário poderá se tornar um tanto quanto complicado (negativo). Por isso, continuo favorecendo um portfólio mais neutro no curto-prazo, mas observando atentamente a evolução dos demais vetores econômicos. Estou me tornando cada vez mais angustiado com as evidências recentes.
Nosso portfólio (mais detalhes abaixo) já estava preparado para este ambiente e estamos apenas ajustando ativamente os instrumentos e tamanhos das posições. Além da compra de JPY e venda de AUD adicionamos uma compra de EUR no portfólio. Seguimos taticamente vendidos em S&P e estruturalmente tomados em juros. No Brasil, nosso portfólio está concentrado em NTN-Bs mais longas e com um portfólio de ações mais voltado para a economia doméstica.
Agenda:
A semana traz como destaque os dados de emprego nos EUA.
Visão:
Adicionamos na semana passada uma posição comprada em EUR para compor o portfólio externo que já era comprado em JPY e vendido em AUD. Utilizamos o mercado de opções, onde vemos a volatilidade implícita em níveis atrativos.
O cenário de déficit fiscal e déficit nas contas externas deverá favorecer o enfraquecimento do dólar contra as moedas de países desenvolvidos. Os problemas domésticos na Austrália, aliados aos ruídos de um política externa mais combativa do Governo Trump deveria favorecer o enfraquecimento do AUD.
Mantenho a visão de que estamos em uma fase próxima ao final do ciclo econômico nos EUA, momento em que a inflação começa a aparecer. Tenho dúvidas, contudo, se o ciclo é capaz de durar mais 3 a 6 meses, ou mais 12 a 18 meses. Por isso, tenho favorecido um portfólio mais neutro, com a busca constante por hedges e posições descorrelacionadas. Não acredito que seja o momento de manter posições direcionais elevadas na parcela “Long Risk”,/“Long Risk-On” tampouco seja o momento de manter um portfólio mais “Short Risk”/”Long Risk-Off”.
Como já comentei aqui nas últimas semanas, acredito que o ano será de “corridas de 100m” e não de uma “maratona”. A postura tática será ainda mais importante, assim como a escolha ideal das classes de ativos e dos instrumentos (acho que será um ano de muita utilização do mercado de opções, por exemplo).
Acredito que exista espaço para o mercado “comprar a ideia” de que os fundamentos dos mercados emergentes hoje são mais sólidos, os “valuations” mais atrativos e a posição técnica menos comprometida, o que pode favorecer está classe de ativos em detrimentos aos ativos de países desenvolvidos. Isso pode durar enquanto houver um crescimento global sólido. O cenário só irá “virar” de fato para um ambiente mais direcionalmente negativo quando o aperto da liquidez global for forte o suficiente para transformar o ciclo de crescimento na nova fase do ciclo econômico, de desaceleração. Enquanto isso, mantereu uma postura mais neutra.
Mantenho um pequeno portfólio comprado em NTN-B e Bolsa no Brasil. Venho mantendo postura tática no BRL, buscando a venda do dólar em momentos específicos e via estruturas de opção com perdas limitadas.
No portfólio externo, nossa posição “core” ainda é tomada em juros longos nos EUA. Estamos taticamente vendidos em AUD e em S&P via opção. Após as Minutas do FOMC, retornamos a posição comprada em JPY.
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