Risk-Off!

Mercados & Cenário:

Os ativos de risco apresentaram um dia de forte de contração, ou Risk-Off, na terça-feira e estão dando continuidade a este movimento na manhã de hoje. O destaque ficou por cona da forte queda do setor de Tecnologia na bolsa dos EUA, liderado pelo Facebook e seguido pelas demais empresas do setor.

Acredito que parte do movimento seja explicado por questões técnicas, como fluxos de final de trimestre, cujo trigger acabou sendo o “escândalo” envolvendo o Facebook na semana passada e que trouxe um debate em torno de uma maior regulamentação do setor (falei um pouco mais sobre isso no quinto parágrafo do texto deste link aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2018/03/cenario-base-cenario-alternativo-riscos.html). Além disso, neste estágio do ciclo econômico, o nível de preços e valuation e a posição técnica acabaram deixando o mercado mais frágil e sensível.

A questão técnica do final do trimestre pode estar tendo um peso exagerado na dinâmica do mercado este final de mês e trimestre, com fluxos de saída do mercado de ações e entrada no mercado de bonds, além de fluxos que afetam o mercado de câmbio ao redor do mundo. De qualquer maneira, só teremos uma sensação ou claridade maior em relação a esses fluxos nos próximos dias.

Ainda vejo um cenário econômico relativamente estável e saudável. O crescimento global parece estável a despeito de dados na margem mais fracos do que o esperado e não há, pelo menos ainda, sinais mais preocupantes de aceleração da inflação no mundo desenvolvido. Assim, os bancos centrais podem manter uma postura de gradualismo no processo de normalização monetária.

Este pano de fundo deveria impedir um movimento ainda mais acentuado e permanente de realização de lucros ou “risk-off”. Contudo, na direção oposta, temos bancos centrais, especialmente o Fed, quase que em “piloto automático” no processo de normalização monetária, um crescimento global que pode ter feito o seu pico, preços/valuations menos triviais e uma posição técnica menos saudável que no passado. Isso tem tornado a volatilidade mais elevada e o risco/retorno de várias classes de ativos menos atrativo, o que acaba levando, de maneira forçada ou não, a uma redução de risco por parte do mercado devido ao aumento do VaR das carteiras.

A dinâmica do mercado está totalmente em linha com o pano de fundo que tenho exposto neste fórum, em que afirmo que o mercado terá mais volatilidade e tendências menos claras no curto-prazo. Como exemplo disso, tenho citado o S&P500 entre 2.500 e 2.800 e no cenário local o BRL entre 3,10 e 3,40. Caso alguma dessas bandas seja testada deveremos rever este cenário.

No Brasil, as Notas do Copom não trouxeram informações novas em relação ao Comunicado divulgado após a decição de política monetária. O BCB indica ser prudente mais um corte de 25bps na Taxa Selic para 6,25% e, após isso, a manutenção desta taxa no horizonte relevante de tempo. O BCB não fecha a porta para novas quedas, mas o “sarrafo” para que isso ocorra está muito mais “alto”.

O BCB anunciou ontem leilão de linha de câmbio. A postura é natural e recorrente este período de final de trimestre. Acredito que o BRL (Real) também esteja sofrendo os efeitos pontuais de fluxos de final de mês e trimestre, o que fez a moeda operar na banda de cima do range que vejo para este ano, entre 3,10-3,35.

Dados Econômicos: Nos EUA, o Consumer Confidence divulgado ontem apresentou leve queda, mas manteve em patamar condizente com um crescimento ainda saudável da economia. A abertura do indicador mostrou mais um avanço do mercado de trabalho, apontando para um quadro de pleno emprego.

Visão & Posição:

No inicio da semana reduzimos substancialmente a posição comprada em EUR e JPU mas mantivemos a posição vendida em AUD. Estamos sem posição estrutural vendida em S&P mas operando taticamente na venda deste ativo em momento oportunos.

Iniciamos uma pequena posição vendida em dólar e comprada em BRL (Real) via estrutura de opção para o final de abril. Aumentamos a posição ontem a despeito da dinâmica ruim. Acreditamos que a moeda local deveria operar em um range entre 3,10-3,35 no curto-prazo. Vemos as contas externas do país como saudáveis e um cenário cíclico bastante positivo, o que deveria favorecer a apreciação da moeda. Contudo, entendemos que o carrego hoje seja muito pior do que no passado, o que tem favorecido a utilização da moeda como hedge para outras posições. Além disso, entendemos que existe um vetor global que costuma a dar o tom no mercado de moedas. Finalmente, por estarmos no final de um trimestre mais positivo para o setor corporativo, vemos fluxos de saída de recursos do país como um vetor pontual que possa estar impedindo o bom desempenho da moeda. Está pressão poderia arrefecer após o final deste mês. De qualquer maneira, nos atuais níveis (3,31-3,32) vemos o risco/retorno como favorável para testarmos uma posição como esta no mercado de opção cuja vol implícita não nos parece esxcessiva (10,5%-11%).

Além disso, começamos a montar uma pequena posição de “flattening” da curva de juros no Brasil. Aumentamos a posição ontem Nosso cenário de juros mais baixos por mais tempo contempla uma curva menos “steep” do que a atual. Como o BCB ainda está em um ciclo de corte de juros e seus destino final ainda é incerto, estamos montando a posição de maneira gradual e parcimoniosa.

- Nossa maior alocação continua a ser voltada para taxas de juros mais elevadas nos EUA. Preferimos a parte longa da curva. Estamos optando por estruturar as operações via opções longas, dado a volatilidade baixa e uma postura mais defensiva diante dos riscos de curto-prazo.

- Mantemos posições compradas em EUR e JPY, porém vendidas em AUD. As posições foram estruturadas de forma a ter perdas limitadas e alavancagem relevante.

- Na sexta-feira, zeramos nosso pequeno hedge através de “puts” (opções de venda) de S&P. Continuamos achando que o S&P deve permanecer em uma banda entre 2.500-2.800 no curto-prazo.

- No Brasil, seguimos com posição na parte longa da curva de NTN-B. Algumas opções “fora do dinheiro” se favoreceram da surpresa do comunicado do Copom.

- Estamos com uma pequena posição comprada em uma carteira de ações voltada para o mercado doméstico. A posição é hoje muito inferior ao que era no final de 2017 e começo de 2018.