Risk-Off!

Mercados & Cenário:

No início da noite da ontem a mídia internacional reportou que Gary Cohn, o principal conselheiro econômico de Trump, visto como uma pessoa ponderada e liberal, estaria pedindo afastamento de suas funções. Se confirmado a notícia, seria um sinal de que Cohn perdeu a “queda de braço” em relação ao protecionismo que Trump  pretende colocar em prática e que não intenção do atual governo dos EUA de recuar nas medidas (tarifas) anunciadas na semana passada.

Os ativos de risco reagiram de maneira clássica, com um movimento de “risk-off”. Desde então, vimos alguma estabilização do humor global a risco, mas ainda há um senso de fragilidade nos mercados financeiros globais.

Este evento apenas reforço a minha visão mais cautelosa que vem sendo descrito neste fórum já desde fins de janeiros.

Acredito que os dados de crescimento global estejam dando suporte aos ativos de risco no curto-prazo. Como venho comentando nas últimas semanas, a despeito de sinais mais negativos, tais como pressões inflacionarias nos EUA, desaceleração da China, protecionismo dos EUA e afins (veja mais aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/), o crescimento global ainda garante algum suporte ao humor global a risco.

Eu reafirmo minha visão de que o momento seja de portfólios mais neutros, de utilização de instrumentos e estruturas que se defendam de “riscos de cauda” (ou riscos de stress) e pela busca de posições relativas. Como argumentei diversas vezes nos últimos meses, por exemplo, vejo as bolsas americanas operando “de lado”, com mais volatilidade, porém sem direção clara, como o S&P entre 2.550 e 2.850.

Nesta fase do ciclo econômico, assim como em 2007/2008 antes da crise imobiliária nos EUA, o mercado favoreceu e (deve favorecer agora) os ativos emergentes, que são percebidos como ativos com melhores fundamentos econômicos, uma posição técnica mais saudável e nível de preços e “valuations” mais atrativos. O mesmo vale para algumas commodities. Este ambiente, contudo, precisará ser reavaliado ao menor sinal de piora nas perspectivas de crescimento e/ou com evidências mais claras de inflação acima do esperado nos EUA ou no resto do mundo desenvolvido.

No Brasil, as coletas de inflação continuam apontando para um inflação corrente extremamente baixa. O mercado já migrou para uma expectativa de mais um corte de 25bps na Taxa Selic, para 6,5%. Os juros devem permanecer neste patamar (ou em torno dele) no horizonte relevante de tempo. Não há novidades relevantes no campo político. A candidatura de Lula parece cada vez mais difícil, Bolsonaro continua liderando as pesquisas de intenções de votos na ausência de Lula.

Dados Econômicos:

No Austrália, o PIB do 4Q17 apresentou alta de 0,4% QoQ, abaixo das expectativas de o,5% QoQ. A despeito da surpresa, a abertura do indicador apresentou um quadro qualitativo relativamente positivo.

No Brasil, a produção industrial caiu um pouco mais que o esperado no mês de janeiro, (-2,4% MoM) mas não alterou o cenário de recuperação gradual do crescimento do país.

Agenda:

Destaque do dia para o ADP Employment nos EUA. Amanhã e sexta teremos a decisão do ECB na Europa e do BoJ no Japão.

Visão & Posição:

 Aproveitamos o movimento recente para alongar a posição de NTNB no nosso portfólio local. Assim como o mercado, vemos uma probabilidade alta de mais um corte de 25bps na Taxa Selic. Nos atuais níveis de preço, acreditamos que a curva de juros esteja excessivamente inclinada e as maiores oportunidades estão na compressão dos prêmios da curva longa, visando uma taxa de juros mais baixa por mais tempo.

Adicionamos na semana passada uma posição comprada em EUR para compor o portfólio externo que já era comprado em JPY e vendido em AUD. Utilizamos o mercado de opções, onde vemos a volatilidade implícita em níveis atrativos.

O cenário de déficit fiscal e déficit nas contas externas deverá favorecer o enfraquecimento do dólar contra as moedas de países desenvolvidos. Os problemas domésticos na Austrália, aliados aos ruídos de uma política externa mais combativa do Governo Trump deveria favorecer o enfraquecimento do AUD.

Mantenho a visão de que estamos em uma fase próxima ao final do ciclo econômico nos EUA, momento em que a inflação começa a aparecer. Tenho dúvidas, contudo, se o ciclo é capaz de durar mais 3 a 6 meses, ou mais 12 a 18 meses. Por isso, tenho favorecido um portfólio mais neutro, com a busca constante por hedges e posições descorrelacionadas. Não acredito que seja o momento de manter posições direcionais elevadas na parcela “Long Risk”,/“Long Risk-On” tampouco seja o momento de manter um portfólio mais “Short Risk”/”Long Risk-Off”.

Como já comentei aqui nas últimas semanas, acredito que o ano será de “corridas de 100m” e não de uma “maratona”. A postura tática será ainda mais importante, assim como a escolha ideal das classes de ativos e dos instrumentos (acho que será um ano de muita utilização do mercado de opções, por exemplo).

Acredito que exista espaço para o mercado “comprar a ideia” de que os fundamentos dos mercados emergentes hoje são mais sólidos, os “valuations” mais atrativos e a posição técnica menos comprometida, o que pode favorecer está classe de ativos em detrimentos aos ativos de países desenvolvidos. Isso pode durar enquanto houver um crescimento global sólido. O cenário só irá “virar” de fato para um ambiente mais direcionalmente negativo quando o aperto da liquidez global for forte o suficiente para transformar o ciclo de crescimento na nova fase do ciclo econômico, de desaceleração. Enquanto isso, mantereu uma postura mais neutra.

Mantenho um pequeno portfólio comprado em NTN-B e Bolsa no Brasil. Venho mantendo postura tática no BRL, buscando a venda do dólar em momentos específicos e via estruturas de opção com perdas limitadas.

No portfólio externo, nossa posição “core” ainda é tomada em juros longos nos EUA. Estamos taticamente vendidos em AUD e em S&P via opção. Após as Minutas do FOMC, retornamos a posição comprada em JPY.