"Risk-Off" continua.
Os ativos de risco
estão iniciando a semana com a mesma dinâmica que encerraram a semana passada,
com movimentos clássicos de “risk-off”. O final de semana não trouxe nenhuma informação
nova em relação à semana passada.
No curto-prazo, mais
importante do que os dados econômicos, será entender o quadro técnico do mercado
e sua dinâmica.
A transformação da
dinâmica recente em uma nova tendência mais estrutural irá depender,
obrigatoriamente, da divulgação de números que mostrem um hiato do produto
fechado, o pleno emprego e pressões inflacionárias, especialmente nos EUA.
Contudo, a
continuidade de um movimento de realização de lucros depende mais do quadro
técnico do mercado, do ajuste de posições em algumas estruturas e estratégias
de investimentos (como, por exemplo, os “Risk Parity Funds”, as vendas de
volatilidade via ETF e etc) e do “behavior” dos investidores.
No Brasil, a mídia
afirma que não existem os votos para a Reforma da Previdência e está deverá ser
“engavetada” pelo Presidente da Câmara Rodrigo Maia. Não existia nenhuma expectativa
em torno deste tema por parte do mercado. De resto, continuam as especulações
em torno da campanha presidencial, porém sem avanços ou conclusões concretas
sobre o tema. Continuo vendo os ativos do Brasil, no curto-prazo, seguindo o
humor global a risco.
O que eu escrevi no
sábado, segue válido (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2018/02/goodbye-secular-stagnation.html).
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Os ativos de risco tiveram
na sexta-feira um dos dias de pior desempenho desde meados de 2016. A título de
exemplo, os índices de bolsa nos EUA apresentaram quedas em torno de 2%, algo
que não acontecia desde o terceiro trimestre de 2016.
Estes movimentos foram
liderados pela divulgação dos dados referentes ao mercado de trabalho nos EUA
em janeiro. Os números mostraram uma criação ainda robusta de vagas de trabalho
no mês e uma taxa de desemprego baixa. Porém, mais importante do que isso, observamos
um aumento expressivo dos rendimentos médios reais dos trabalhadores, o que
pressupõe o acumulo de pressões inflacionárias na economia.
Vale lembrar que estes
números seguem uma série de outros dados medidas que apontam na direção de uma
economia aquecida, com o hiato do produto fechado e no pleno emprego. Isso tudo
ocorre em um pano de fundo em que outras medidas ainda irão afetar a economia
na mesma direção, talvez no pior momento possível do ciclo econômico, como os
incentivos da Reforma Tributária, um potencial pacote de infraestrutura, medidas
menos restritivas ao setor financeiro (que devem estimular empréstimos e a
velocidade do dinheiro) além de medidas protecionistas.
No meio disso tudo,
ainda temos uma política monetária em processo extremamente gradual de
normalização, porém ainda bastante expansionista. O preço dos ativos de risco,
em muitos casos, se mostrava menos trivial do ponto de vista de “valuation” e
“valor” e uma posição técnica comprometida.
A conjunção desses
fatores levou a uma mudança na dinâmica dos ativos de risco ao redor do mundo.
Primeiro observamos um aumento razoável das volatilidades realizadas e
implícitas de várias classes de ativos, e agora estamos vivenciando um processo
de ajuste de preços e posições.
Olhando
para a frente, neste momento, tenho mais dúvidas do que certezas, mas algumas
coisas começam a ficar mais claras. Ainda acho cedo para afirmar com convicção
que estamos de fato diante de uma mudança de cenário base. Contudo, o acumulo
de evidências me leva a crer que estamos no estágio final do ciclo econômico,
onde mais crescimento significa mais inflação e isso não seja necessariamente
positivo para os ativos de risco.
Eu
entendo que os Bancos Centrais nas economias desenvolvidas irão tentar manter
uma postura de gradualismo no processo de normalização monetária. Todavia, no
final das contas, o que irá determinar a velocidade deste processo será os
dados econômicos. Não podemos descartar cenários de manutenção do “status-quo”
atual, ainda de “Goldilocks”, nem mesmo da mudança radical de cenário, para um
“risk-off” mais acentuado, liderado pelo aumento da inflação e das taxas de
juros. Por ora, minha visão está no meio
deste caminho.
Acredito
que o ano terá mais volatilidade e mais diferenciação entre classes de ativos e
ativos de diferentes países e regiões. Vejo mais valor em posições relativas do
que em posições direcionais. Posições táticas deverão ser mais importantes do
que posições estratégicas. A volatilidade média dos mercados deverá ser mais elevada
do que no passado recente, com picos ainda mais altos. Até uma definição clara
em torno das eleições presidenciais, os ativos do Brasil deverão seguir o humor
global a risco.
Como
escrevi desde o pré julgamento de Lula em segunda instância (pode ler lido na
sequencia aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/), tenho buscado
manter um portfólio mais balanceado. Mantenho posições de pequenas para médias
em Brasil, concentrada na parte longa da curva de juros reais, com uma pequena
posição vendida em dólar (comprada em BRL) via estruturas de opção com perda
limitada e uma posição pequena em bolsa via “stock picking”. No portfólio
externo, a posição central continua a ser tomada em taxas longas de juros nos
EUA. Reduzimos nosso Long JPY em meados de janeiro. Mantemos posição tática
vendida em AUD e SPX iniciada no final de janeiro, mas reduzimos e trocamos os
instrumentos após os movimentos de ontem.
Olhando
para frente, deveremos manter este mesmo tipo de postura. A posição em BRL já
ficou bastante reduzida pela perda de delta. Não estou com pressa de voltar a
elevar a alocação, pois estou revendo o cenário após os eventos recentes. Estou
de olha no Ibovespa, aonde vejo espaço para um bom desempenho, mesmo que
relativo, e onde as vols implícitas estão baixas para manter alocações.
No
cenário externo, consigo ver uma realização entre 5% e 10% da bolsa nos EUA (já
caiu cerca de 4% dos picos), mas uma correção mais acentuada dependerá dos
dados econômicos, como descritos acima. O VIX encontra-se em torno de 15%,
patamar elevado se considerado o ano de 2017, mas ainda próximo às médias de
prazos mais longos (em torno de 12%). Consigo ver picos acima de 20% e uma média
mais próxima as médias de longo-prazo a partir de agora. A Treasury de 10 anos
me parece esticada no curto-prazo, mas continuo convicto na abertura de taxas
em termos estruturais. Podemos, daqui a 2-3 anos, olhar para trás, ver a taxa
em 2,85%, e pensar: “nosso, como aquelas taxas estavam muito erradas....”.
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