Explaining the Unexplainable

Continuamos passando por um momento em que a dinâmica dos ativos de risco está em dissonância do panorama macro global. Não tenho uma explicação muito concreta ou convicta em relação a esta divergência.

Uma conjunção de vetores pode ser utilizada para explicar a dinâmica dos mercados financeiros globais. A posição técnica do mercado está comprometida (vide o relatório mensal da Merrill Lynch http://www.zerohedge.com/news/2017-11-14/bank-america-clear-sign-irrational-exuberance), os níveis de preço e valuations são menos óbvios nos atuais níveis, e o final de ano induz os investidores a realizações de lucros. Além disso, o processo de redução do balanço do Fed teve início em outubro, assim como a normalização monetária por parte de muitos bancos centrais no mundo desenvolvido.  Não consigo apontar qual foi o trigger para o início deste processo de realização de lucros dos ativos de risco, nem mesmo o que será determinante para seu encerramento, ou se estamos diante de uma mudança gradual de cenário.

Os sinais de cautela estão se acumulando. Nas últimas semanas, vimos realizações de lucros, em maior ou em menor grau, nos ativos emergentes, nos High Yield Bonds, no Nikkei e etc. Estes sinais podem levar a uma correção mais acentuada dos ativos de risco, em um movimento clássico de desalavancagem, ou serem apenas “falsos rompimentos”, levando a correções apenas moderadas nos preços dos ativos.

O cenário econômico segue estável e relativamente construtivo. Hoje vimos dados robustos de PIB na Europa e vendas no varejo saudáveis no Brasil. Os sinais são de recuperação na arrecadação Federal e de continuidade de recuperação da economia do país. A inflação nos EUA, através do PPI, foi o único sinal de alerta ao mercado, mas apresentou pouca repercussão no preço dos ativos, com os juros nos EUA praticamente inalterados.

Eu via alguns riscos ao cenário. O primeiro, do crescimento chinês, que não se realizou. O segundo, na inflação nos EUA, que ainda é uma “nuvem negra” que ronda o mercado. O PPI de hoje elevou a probabilidade, mesmo que de maneira gradual, de dados mais elevados de inflação no país. A redução do balanço do Fed poderia ser visto como um terceiro risco no mercado, mas tem mostrado pouco efeito sobre as taxas de juros no país, que seria de onde viria o primeiro sinal de alerta para os demais ativos de risco.

Eu até acreditava que o mercado poderia apresentar uma realização de lucros pelos motivos já supra citados, mas não imaginava que a magnitude das pioras, especialmente no Brasil e nos demais ativos emergentes, seria tão grande, na ausência dos riscos apontados acima (crescimento na China, inflação nos EUA e/ou redução do balanço do Fed com alta de taxas longas de juros). Por isso, vinha carregando posições compradas em volatilidade em Rates, Equities e FX contra posições compradas em ativos no Brasil. Mantenho este portfólio mas venho administrando ativamente estas posições em termos de tamanho e instrumentos.

Por ora, mantenho meu cenário base inalterado, que será reavaliado após o Core CPI nos EUA amanhã. A dinâmica dos mercados requer cautela redobrada. O price-action está bastante estranho, as correlações estão de difícil explicação no curto-prazo e o cenário macro descolou dos preços e da dinâmica dos mercados. Nestes momentos, toda cautela é necessária. Tentarei manter o book um pouco mais neutro mesmo que por ora os hedges não estejam funcionando como deveriam.