Relatório Semanal de Asset Allocation:

Cenário Econômico:

Os últimos dias, e a sexta-feira em especial, foram bastante intensos para os ativos de risco e para o cenário econômico. O momento parece oportuno para analisarmos alguns temas:

Brasil – Não há mudanças estruturais no quadro cíclico positivo. O crescimento continua em um caminho de recuperação, apenas um pouco mais lento do que o imaginado no final de 2017 e começo de 2018. A inflação corrente continua extremamente baixa e as perspectivas são de que este quadro deverá perdurar por algum tempo. Isso está permitindo a continuidade do ciclo de corte da Taxa Selic, que deverá tingir 6,25% e permanecer neste patamar em um horizonte relevante de tempo.

O quadro político, contudo, se mostra mais incerto. A situação do ex-presidente Lula é importante para a sociedade e para a grande mídia, dado a sua popularidade, mas para os mercados, o que importa é apenas sua elegibilidade e sua capacidade de transferir votos para seu eventual sucessor. Quanto à sua elegibilidade, parece estar garantida pela Lei da Ficha Limpa a impossibilidade de sua candidatura, já sua capacidade de transferência de votos ainda é uma incerteza.

De qualquer maneira, a situação política é uma grande incógnita, já que o quadro eleitoral se mostra difuso, com vários candidatos e ainda nenhum candidato de centro, liberal e reformista capaz de aglutinar partidos e a sociedade em sua volta, como imaginavam ser possível os investidores locais até pouco tempo atrás. A mídia está reportando que Joaquim Barbosa se filiou ao PSB, trazendo mais um candidato potencial à cena eleitoral.

O grande risco neste ambiente é um cenário parecido com aquele que vivenciamos nas últimas eleições para prefeito do Rio de Janeiro, onde a quantidade elevada de candidatos levou dois nomes de pouca expressão para o segundo turno.

Em suma, o cenário econômico segue ciclicamente positivo, o que de certa forma já vinha sendo incorporado aos preços dos ativos locais, mas as eleições e o cenário externo estão trazendo um novo vetor de incerteza ao cenário local.

EUA – A despeito de alguns dados de crescimento mais fracos, na média, o crescimento do país ainda se mostra estável e saudável, em torno de 2,5%. Os dados de emprego de março, divulgados ontem, mostraram uma menor criação de postos de trabalho, mas após um mês de fevereiro bastante robusto. É possível e provável que o clima tenha afetado esses dois meses. As médias de 2, 3, 4, 6 e 12 meses continuam mostrando um quadro de solidez do mercado de trabalho. Além disso, o Average Hourly Earnings apresentou alta dentro das expectativas, de 2,7% YoY, confirmando o acúmulo, ainda gradual, de pressões inflacionárias na economia.

O presidente do Fed, Jay Powell, manteve o tom de seus últimos discursos em sua aparição ontem em evento em Chicago. Sua postura continua a ser de gradualismo, porém manutenção, do processo de normalização monetária. Ao que tudo indica, o Fed será reativo aos números, e não proativo. Enquanto isso, manterá seu processo de normalização monetária em “piloto automático”, com 3 a 4 altas de juros por ano e a redução de seu balanço como já anunciado.

Europa – Continuamos a observar dados mais fracos de crescimento, especialmente na Alemanha. Por ora, ainda parece estarmos no meio de um processo de acomodação da economia, e não mudança de tendência. Contudo, é natural o mercado questionar, e se tornar um pouco mais sensível ao tema de menor crescimento, conforme se acumulam evidência de desaceleração.

China – O país tem se mostrado mais fonte de estabilidade do que de instabilidade ao longo dos últimos meses. Será importante observamos os indicadores econômicos de março, a serem divulgados em breve, para termos uma melhor sensibilidade da economia passado o Ano Novo Lunar no país.

Mercados – Os ativos de risco estão em um momento de pouco visibilidade, sem maiores tendências e mais volatilidade. Vemos alguns argumentos ainda positivos, tais como: crescimento global sólido, condições financeiras ainda frouxas, gradualismo dos bancos centrais, inflação ainda contida no mundo desenvolvido, mas alguns argumentos já menos positivos do que no passado, tais como: posição técnica mais comprometida, valuations menos atrativos, direção coordenada dos bancos centrais de retirada de liquidez, "guerra comercial", etc.

Neste ambiente, é natural convivermos com mais volatilidade e incerteza até que alguns desses argumentos superem os demais. No curto-prazo, ainda não vemos nenhum dos lados (positivo e negativo) ganhando essa “queda de braço”, o que deverá manter o pano de fundo de mais incerteza e volatilidade.

Agenda – A próxima semana terá como destaque o IPCA de março e as vendas no varejo no Brasil, assim como os desdobramentos do quadro eleitoral. Nos EUA, destaque para o Core CPI e para as Minutas do FOMC. A temporada de resultados corporativos se iniciará, com expectativas já elevadas devido ao efeito da Reforma Tributária. Na China, os dados de atividade econômica de março ganham atenção especial após o Ano Novo Lunar. Na Europa, será importante medirmos o real estado da economia, depois de uma sequencia de dados mais fracos.

De maneira geral, continuamos vendo a inflação nos EUA como o maior risco ao cenário base ao longo dos próximos meses.                                            

Alocação/Estratégia:

Nas últimas semanas, temos priorizado a parte longa da curva de juros reais, devido ao estágio do ciclo de política monetária. Ainda gostamos do mercado local de renda variável, mas estamos priorizando ações e fundos que buscam “valor” no mercado, ao invés de uma correlação ou “beta” elevado com o Ibovespa. Seguimos sem recomendações estruturais para o mercado de câmbio.

O desempenho mais negativo dos ativos locais no curto-prazo reflete um cenário externo mais nebuloso, além de um panorama político local mais incerto (ou talvez menos claro do que o mercado gostaria neste estágio do calendário eleitoral).

É nossa expectativa que, a partir de agora, o cenário para os ativos de risco se torne mais indefinido, o que deverá trazer mais volatilidade e, por vezes, menos tendências claras para os mercados financeiros globais. Este panorama já vinha sendo contemplado neste fórum desde o final do ano passado. Até por isso, elevamos nossa recomendação de fundos multimercados (estruturados e institucionais) assim como fundos de investimentos no exterior com maior exposição ao alpha dos gestores, e não ao beta do mercado.

Juros – Nos atuais níveis de preço, preferimos estar com alocação acima da média na classe de Inflação Longa (NTN-Bs longas). Preferimos estar com alocações na média na parcela de Juros Prefixados (DI). Na Inflação Curta, optamos por estar levemente abaixo da média (NTN-Bs curtas).

Vemos espaço para a compressão dos prêmios na parte intermediária e longa da curva nominal e real de juros, respaldados por um cenário de recuperação gradual do crescimento, hiato do produto ainda bastante aberto, inflação corrente e perspectiva baixa, e expectativas de inflação ancoradas. Entendemos, contudo, que nesta fase do ciclo os ganhos tendem a ser mais moderados e os riscos mais elevados.

Câmbio – Neste momento, recomendamos alocações neutras em câmbio e uma postura tática em relação a moeda local (Real ou BRL). Contudo, preferimos alocações do BRL relativas a seus pares e não apenas contra o Dólar (USD). Seguimos com a visão de que as posições em câmbio devem ser mais táticas (curto-prazo) do que estruturais (longo-prazo).

Trabalhamos com cenário de contas externas saudáveis, com um déficit em conta corrente tranquilo para a maturidade do país. A conta corrente tem sido financiada de maneira ampla e saudável por Investimentos Estrangeiros Diretos, que são fluxos mais estáveis e saudáveis por visarem retornos de longo-prazo. Além disso, vemos espaço para o aumento da alocação dos estrangeiros em renda fixa e renda variável local, o que favorecem fluxos para carteira de portfólio. Contudo, entendemos que o cenário externo apresenta um peso grande sobre o desempenho do Real e o cenário eleitoral poderá trazer volatilidade de curto-prazo.

Renda Variável – Ainda vemos espaço para manter alocações acima da média. Após a apreciação recente, estamos optando por alocações em Fundos Valor ou carteira de ações, em uma tentativa de “fugir” da parcela mais cíclica da bolsa, cuja apreciação demanda um cenário externo propício.

O nosso cenário base de recuperação do crescimento e do emprego, inflação baixa, taxas de juros mais baixas por mais tempo e sem riscos relevantes nas contas externas, pressupõe que existe espaço para a alocação em renda variável local. Além disso, em termos técnicos, os investidores institucionais e estrangeiros apresentam um espaço grande para realocação nesta classe de ativo, se compararmos aos níveis alocados há cerca de 5 a 7 anos atrás. Finalmente, para o investidor estrangeiro, em termos relativos, as bolsas emergentes, e o Brasil em especial, apresentam “valuations” mais atrativos do que as bolsas dos países desenvolvidos, em especial os EUA.

Fundos Multimercados – Estamos com alocações acima da média e aumentando as alocações nesta classe de ativos. A escolha dos gestores, neste caso, é mais importante do que o “timing” das alocações. Contudo, acreditamos que o cenário prospectivo será mais desafiador para alocações estratégicas (longo-prazo) nas demais classes de ativos e os gestores de fundos Multimercados Macro costumam apresentar desempenho positivo neste tipo de ambiente.

Fundos de Investimento no Exterior – Acreditamos que existe espaço para o investidor local diversificar o seu portfólio com fundos que apresentam menor “beta” (ou baixa correlação) com os ativos no Brasil. Neste estágio do ciclo econômico global, preferimos fundos com “hedge” cambial por não termos uma visão direcional para o câmbio. Preferimos fundos com um perfil mais voltado pela busca de “alpha” em detrimento a fundos com “beta” em mercados específicos, como fundos que são “comprados” em bolsas e buscam apenas “alpha” nesta classe de ativos. O racional é bastante parecido com aquele que colocamos acima no tocante aos fundos multimercados.