BRL, Juros Brasil, China e DM Rates.

Gostaria de aproveitar o tempo para evoluir em alguns temas que acho relevantes para o curto-prazo:

BRL – Eu não faço ideia de qual seja o nível de equilíbrio de longo-prazo da moeda brasileira, até porque existem variáveis externas que tendem a dificultar está avaliação. No curto-prazo, contudo, vejo um cenário em que a moeda possa vir a testar níveis mais apreciados, saído do atual range de 3,15-3,25 para, talvez, um nível mais próximo a 3,00-3,15.

As evidências anedóticas apontam para um acumulo de operações (IPOs, M&As, emissões de bonds, e afins) que podem vir a trazer fluxos não desprezíveis para o país. O carrego da moeda ainda é substancial para os investidores estrangeiros, cujas posições ainda parecem estar mais para neutras (e UW) do que para posições OW (ou muito carregadas). Finalmente, há sinais de que a Lei de Repatriação possa vir a gerar R$50bi de receitas para o governo. Só para o pagamento desta rubrica, seriam necessários internalizar cerca de US$15b. Se parte deste estoque de recursos também voltar ao país, este valor pode crescer substancialmente.

Juros Brasil – Eu mantenho minha visão de corte de 50bps na reunião do Copom da semana que vem, mas entendo que é um call bastante apertado, entre uma queda de 25bps ou 50bps. O mercado já embute um corte de cerca de 35bps na curva, e um ciclo total entre 350-400bps. A precificação me parece justa neste momento, mas gosto de opcionalidades para o meu cenário central de queda de 50bps no próximo Copom.

Olhando de hoje, um ciclo total em torno de 350-400bps me parece bem precificado. Contudo, vejo amplo espaço para a continuidade do movimento de fechamento das taxas mais longas de juros no país, baseado em um cenário de recuperação da credibilidade da política monetária e fiscal, em meio a um ambiente de inflação cadente e recessão econômica.

Vale lembrar que o investidor estrangeiro detém apenas cerca de 15% da dívida local brasileira. Este percentual chega a 60% no México, e em torno de 50% na África do Sul, países que estão sofrendo cenário diametralmente oposto ao Brasil. Assim, vejo amplo espaço para o aumento dos fluxos estrangeiros para os papéis de dívida local ao longo dos próximos meses.

China – Os números de exportações e importações do país em setembro trouxeram novamente à tona os riscos inerentes a economia chinesa. Na minha visão, a economia da China irá crescer estruturalmente menos no futuro do que cresceu nas últimas décadas. Este processo de desaceleração será longo e tortuoso. Devemos estar preparados para um cenário de “stop and go”, em que períodos de estabilização do crescimento serão seguidos de novas rodadas de desaceleração.

A história mostra que pouquíssimos países (se é que algum país) foram capazes de administrar um cenário desse, com um pano de fundo de forte alavancagem da economia, sem que tenham passado por períodos de crises mais agudas. Contudo, a China ainda é uma economia muito planejada e relativamente fechada, o que permite ao país “empurrar estes problemas com a barriga” por mais tempo do que o imaginado para qualquer outra economia de mercado.

Em suma, não faço ideia se a China será responsável pela próxima grande crise econômica mundial. Vejo um curto-prazo relativamente estável, mas entendo que qualquer rodada de desaceleração adicional da economia poderá trazer volatilidade e incerteza aos mercados financeiros globais. A depreciação do CNY me parece uma tendência clara, mas um processo que deverá ser conduzido com certa parcimônia por parte do governo.

Juros nos Países Desenvolvidos – Acredito que ainda há espaço no cenário para a postura extremamente agressiva dos bancos centrais nos países desenvolvidos. Todavia, me parece cada vez mais claro que a potência desses instrumentos esteja ficando comprometida, e isso já vem sendo amplamente sinalizado pelos policy makers. Assim, ajustes pontuais devem ser feitos ao longo do tempo. Neste ambiente, a política fiscal deverá ganhar maior importância, mas sua implementação tende a ser mais incerta.

Este pano de fundo tende a ser menos positivo para o bom desempenho global dos bonds desses países e/ou regiões, mas os bancos centrais irão buscar maneiras de tornar este processo o mais suave possível (não sei se serão bem-sucedidos nesta empreitada).