Brasil: Inflação, Crescimento e Câmbio / Risco Chinês

Brasil – Na sexta-feira, a divulgação do IPCA de maio mostrou uma inflação de 0,46% no mês, acima das expectativas de 0,38%, mesmo após a implementação de uma nova metodologia pelo IBGE a fim de computar os descontos na conta de água em São Paulo, o que retirou quase 10bps do número. Em 12 meses, a variação saiu de 6,28% para 6,37%. Os núcleos, e o índice de difusão, permaneceram em patamar elevado, tanto na comparação mês-a-mês quanto nas variações em 12 meses. No final da tarde de sexta-feira, o Banco Central (BC) anunciou que irá estender o programa de swaps cambiais. A duração e o tamanho do novo programa serão divulgados em momento oportuno. O BC vende hoje US$200mm por dia e vem “pilotando” as rolagens dos swaps vincendos de acordo com a dinâmica de mercado. Acredito que seja prudente uma extensão entre 6 meses a 1 ano, mas com a redução das vendas diárias de US$200mm para US$100mm. Não me surpreenderia se ele mantiver as vendas diárias em US$200mm, mas optar por menores rolagens caso o cenário externo lhe permita. Do ponto de vista econômico, o país vive um dos raros momentos, mas infelizmente reais, de crescimento baixo e inflação elevada. No curto-prazo, o mercado vem dando maior peso as surpresas negativas de crescimento que, aliadas a manutenção dos juros estáveis na última reunião do Copom, acabou gerando um forte fechamento de taxa da curva de juros. Eu entendo a postura do mercado em acreditar que o próximo movimento na taxa de juros seja um movimento de queda de taxas, já que este BC tem um histórico recente  nesta direção. Contudo, mesmo com um crescimento decepcionante, vejo que ainda existe uma rigidez grande na inflação corrente, o que deveria dificultar, no ambiente atual, o BC a tomar atitude nesta direção. Vejo os juros estáveis pelo menos até as eleições. Depois disso, o mix de crescimento/inflação deverá ser reavaliado. Para dificultar ainda mais o pano de fundo local, as pesquisas eleitorais estão confirmando que a disputa presidencial será mais acirrada do que o imaginado anteriormente, favorecendo um movimento clássico de alta na bolsa, apreciação cambial e fechamento da parte longa da curva de juros. Acredito que, no curto-prazo, este cenário eleitoral irá se sobrepor a qualquer ambiente econômico externo ou interno.

China – As Exportações de maio subiram de 0,9% YoY para 7,0% YoY, levemente acima das expectativas de 6,7% YoY. Contudo, as Importações passaram de 0,8% YoY para -1,6% YoY, muito abaixo das expectativas de 6,0% YoY. Com estes resultados, a Balança Comercial mostrou elevado superávit de US$35,9B. A despeito da recuperação das exportações em maio, a fraqueza das importações deverá manter um receio no mercado em relação à economia do país. Importações fracas indicam um crescimento interno frágil, exatamente o que é temido pelo mercado e o que sendo combatido pelo governo chinês. Continuo trabalhando com um cenário de que o crescimento deverá mostrar algum tipo de estabilização nos próximos 2 a 3 meses, mas apenas suficiente para evitar uma nova espiral negativa da economia. Não vejo razões para acreditar em uma aceleração mais rápida e acentuada da economia. Para isso, o PBoC e o governo vem agindo de forma mais proativa e agressiva nas últimas semanas e, na minha visão, novas medidas devem ser colocadas em prática em breve. Infelizmente, o modelo econômico chinês parece ter se esgotado e o mercado será obrigado a conviver com um crescimento estrutural da economia chinesa menor do que no passado. Além disso, os riscos no mercado imobiliário e de crédito são reais e crescentes. Vejo a China como o principal risco para a economia e os mercados financeiros globais este ano. Os ativos que dependem da demanda do país devem continuar sobre pressão e under-performando seus pares. Movimentos pontuais de “bear-market-ralliy” nestes ativos podem, e devem ocorrer, mas são cada vez mais tímidos e menos recorrentes.

EUA – A agenda da semana será esvaziada, com destaque apenas para as Vendas no Varejo na quinta-feira. A reunião do FOMC, na outra semana, deve ganhar atenção especial frente aos últimos números de crescimento, emprego e confiança. Acredito que já existem evidências suficientes para o Fed adotar um discurso mais otimista em relação aos avanços atingidos no mercado de trabalho. Por mais que o gradualismo ainda seja a opção a ser adotada no que diz respeito a normalização da política monetária, acredito que os mercados estejam mal precificados para este ambiente.  Os Dados de Emprego na sexta-feira foram o destaque da semana passada. O Payroll apresentou uma criação de 217 mil vagas de trabalho em maio, sem grandes revisões para os meses passados, deixando a média móvel de 3 meses em torno de 235 mil vagas criadas, o quarto mês consecutivo de uma alta superior a 200 mil. A Taxa de Desemprego, que havia caído de 6.7% para 6.3% no mês passado, ficou estável em maio, contra expectativas de alta para 6.4%. Os dados de earnings, e os detalhes da pesquisa da Taxa de Desemprego, apontam para mais uma rodada de recuperação do emprego e dos rendimentos, o que reduz, gradualmente, o “slack” da economia. Classificaria o número como bastante positivo, principalmente frente aos recentes dados de crescimento da economia.

Mercados – Dentro do cenário que desenhamos neste fórum na semana passada: “Payroll entre 150k e 220k = Risk On. Juros americanos permanecem sem vol, com crescimento OK e inflação ainda baixa. Deveria favorecer os ativos de risco, EM e Carry.”. Adicionaria algumas observações. Achei o número de emprego nos EUA bastante positivo, mas entendo que vindo logo após uma decisão de política monetária agressiva por parte BCE, podemos ter mais uma rodada de busca por risco e yields, favorecendo as bolsas globais, EM e Carry. Contudo, acho que já existem evidências suficientes para acreditar que a economia americana se encontra em bases sólidas para um crescimento robusto de agora em diante. Assim, o processo de normalização monetária por parte do Fed, mesmo que gradual, deve continuar, o que ainda me parece mal precificado no mercado. Espero uma tendência gradual de abertura de taxa de juros nos EUA, que deve dar suporte, em um primeiro momento, a USD contra G10. Os ativos EM podem continuar “surfando” o ambiente positivo no curto-prazo, mas assim que o Fed mudar seu discurso, ou a curva de juros americana apresentar abertura de taxa mais contundente, esses fluxos para EM e Carry podem se reverter rapidamente. No Brasil, a possibilidade de derrota de Dilma deve dar novo ímpeto aos ativos locais, que podem apresentar desempenho relativo melhor do que seus pares no curto-prazo. A bolsa, e papéis como Petrobras e Banco do Brasil, devem ser os ativos mais reativos as pesquisas eleitorais.